自去年(nian)11 月末起，整個行(hang)業的噸毛利開(kai)始快速攀升，帶(dai)動紙企2016 年下半(bàn)年噸淨利大幅(fu)提升，大部分企(qǐ)業均發布盈利(li)預喜。11月末以🏃來(lai)箱闆紙的價格(ge)增長26%，瓦楞紙價(jià)格增長39%，白紙闆(pan)🔱價格增長16%；此外(wài)，煤炭價格從🌐11 月(yuè)中旬攀㊙️至高位(wei)後開始下降💁，也(ye)有助于利潤率(lǜ)的提升。

股價對(dui)這個月盈利驚(jīng)喜也給出了積(jī)極反應。但我們(men)建議投資者保(bao)持謹慎并轉換(huàn)至淡季模式，因(yīn)爲2017年上⚽半年利(lì)潤率可能下滑(huá)而且觸發産能(néng)再次擴張的風(feng)險已經有所顯(xian)露。造紙行業的(de)周期性可能🈲不(bu)容易改📞變，即使(shi)資本市場交易(yi)也是如此，正如(rú)估🤩值倍數在旺(wang)季和淡季會在(zài)基于價格和利(lì)潤率前🐕景的基(ji)準市🔴淨🆚率周圍(wéi)徘徊。因此，可能(néng)出現的産能過(guò)剩或将威脅到(dao)造紙行業的重(zhong)估機會。

理由

1月(yue)起噸毛利開始(shi)下降，自去年11 月(yue)末出現的毛利(lì)超預期增長主(zhu)✂️要是由于紙企(qi)的低價國内廢(fèi)紙（1 個月）和海外(wài)廢紙（2 個月）庫🤩存(cún)推遲了成本上(shang)升影響。同時，我(wǒ)們還注意到🔴部(bu)分已經停産㊙️的(de)紙廠🏃🏻在旺季紙(zhǐ)價📞上升時機利(lì)用囤貨進行紙(zhi)品倒賣，助長紙(zhǐ)價上漲。

行業數(shù)據顯示去年12 月(yue)國内廢紙價格(gé)上漲19%，而1 月下降(jiàng)了🌈3%；去年11 月~12 月，進(jin)口廢紙價格上(shàng)漲了8%（美元口徑(jing)），1 月進一步增長(zhang)了🏒4%，而1 月紙張價(jià)格則保持穩定(dìng)。這說明今年前(qián)✊4 周噸毛利下降(jiàng)⁉️趨勢已經顯現(xiàn)，因爲廢紙價格(gé)不斷攀升增加(jia)了紙廠的會計(jì)成本，而紙價仍(réng)保持穩定。

紙廠(chang)受到高額利潤(run)率鼓舞擴産風(fēng)起雲湧。根據我(wǒ)們的初步統計(jì)數據，2016 年新增330 萬(wàn)噸箱闆紙産能(néng)；根據📐造紙🔞企業(yè)♍公告的産📧能規(gui)劃，2017 年新增産能(neng)或将擴大至510 萬(wàn)噸，2018 年和2019 年還将(jiāng)有1,100 萬噸新🐉産能(néng)。

紙企股價交易(yì)倍數在曆史市(shì)淨率均值附近(jìn)徘徊，在下半🚩年(nian)旺季期間會有(you)略超平均值并(bing)在上半年淡季(jì)💃🏻時回落。基于我(wǒ)🐕們的✊調整後盈(ying)利預測，目前玖(jiu)龍紙業🏃‍♂️和理文(wén)造紙股🍓價分别(bie)對應1.3 倍和1.5 倍的(de)當年市淨率（曆(lì)史市淨率✊均值(zhi)分别爲1.2 倍和1.5 倍(bei)），說明近期估值(zhí)已經較高。維持(chí)推薦，基于兩家(jiā)公司仍然可期(qi)☂️的穩定增長前(qián)景和均在3%左右(yòu)📐的股息收益率(lü)，盡管淡季期間(jian)噸盈利有下行(háng)趨勢且産能過(guo)剩風險有所增(zēng)加或将意味着(zhe)近期市場對進(jìn)一步🌈推高兩家(jiā)公司股價🐆将保(bǎo)持謹慎。